Conform părerii lui David Solomon, președintele consiliului de administrație al băncii americane Goldman Sachs, nu este vizibil un catalizator susceptibil să declanșeze o criză financiară majoră în 2020, chiar dacă va avea loc o încetinire a creșterii mondiale. Această opinie este împărtășită și de alți oameni de afaceri și analiști financiari.
Cuvinte cheie:
criza economică mondială,
subprimes,
datorii suverane,
titirizare,
lichidități,
relaxare cantitativă
Opinia multor economiști, inclusiv a celor din România, este că anul 2020 va însemna debutul unei crize economice similară cu cea din 2009. Comparând însă cele două situații nu prea există similitudini. La originea crizei mondiale din 2009 au stat creditele ipotecare destinate gospodăriilor americane modeste, denumite în SUA „subprimes”, față de creditele imobiliare clasice, denumite „primes”. Acestea au fost împrumuturi imobiliare acordate începând din anii 2000 gospodăriilor americane care nu îndeplineau condițiile pentru obținerea unui credit imobiliar clasic. Subprimele, care erau garantate prin valoarea bunurilor imobiliare, aveau la bază evaluările de venituri ale gospodăriilor pe care acestea le-ar fi putut realiza.
Îndatorarea gospodăriilor americane și-a atins însă limitele doar după câțiva ani. Prețurile din sectorul imobiliar s-au plafonat înainte de a se prăbuși (cunoscând cea mai mare cădere de peste un secol la mijlocul lui 2006). Concomitent ratele dobânzilor au continuat să crească ajungând la un asemenea nivel încât factorii care contribuiau la succesul subprimelor au ajuns să favorizeze căderea lor. Un număr din ce în ce mai mare de gospodării n-au mai putut să-și onoreze plățile lunare mai ales în cazurile în care ratele dobânzilor erau variabile. Ca urmare, bunurile imobiliare ale unei părți din gospodării au fost scoase la licitație, ceea ce a antrenat scăderea prețurilor pe piața imobiliară. Un cerc vicios infernal. La rândul lor, băncile s-au confruntat cu devalorizarea activelor bazate pe aceste împrumuturi. Începând cu vara lui 2007 ele au contribuit în fiecare trimestru la deprecierea activelor.
La începutul anilor 2000 investitorii au transferat creanțele în titluri financiare (procedeu numit titirizare) a căror valoare a crescut artificial până în momentul în care piața, care a devenit conștientă cu privire la această supraevaluare, a reacționat în consecință, ceea ce a însemnat declanșarea crizei. În plus, diseminarea subprimelor prin titirizare a creat un climat de neîncredere. Din moment ce nimeni nu mai știa exact cine ce deține, băncile nu au mai avut încredere între ele și nici să se împrumute. Aceasta a însemnat criza lichidităților. În total FMI a estimat că criza subprimelor ar fi costat băncile cca 2.200 miliarde dolari. Majoritatea țărilor au fost afectate de criza din 2008. Totuși doar gospodăriile americane au contractat împrumuturi imobiliare problematice acordate de bănci, în principal americane.
Cum doar această scânteie a putut inflama întreaga lume? Subprimele nu erau deținute, în principal, decât de către bănci americane. Totuși unele bănci europene au investit și ele în aceste plasamente incerte. Nu au fost sume foarte mari, dar suficiente pentru a submina încrederea. Pentru a restabili ratele lor de solvabilitate băncile europene au restricționat accesul la credite, ceea ce s-a repercutat asupra economiei reale: gospodăriile au trebuit să-și reducă consumul, iar întreprinderile s-au confruntat cu dificultăți în a investi. Interdependența economiilor prin comerțul mondial a făcut restul. După izbucnirea crizei subprimele au fost eliminate, deci din acest punct de vedere nu mai există riscul de recidivă a unei noi crize. A apărut în schimb criza datoriilor suverane, al cărei epicentru s-a deplasat în Europa. Pentru a-și reanima economiile muribunde și a-și salva băncile, statele au injectat masiv lichidități și pentru asta s-au îndatorat. Conform datelor publicate de firma americană de consultanță în management McKinsey, după criza din 2007 datoria publică mondială a crescut într-un ritm de 9,7% pe an comparativ cu 5,8% înainte de criză. Astăzi 63.000 miliarde de dolari datorii suverane sunt în circulație.
Creșterea îndatorării provoacă îngrijorări asupra solvabilității unor state de la periferia zonei euro (nu și asupra statelor membre din afara zonei euro). Cu toate că intervenția BCE după 2012 a permis calmarea incertitudinilor, ratele îndatorării unor state ca Franța, Spania, Italia și chiar și Marea Britanie rămân în continuare foarte ridicate, constituind o sursă de neliniște. FMI a sunat deja alarma acuzând țările că nu și-au pus ordine în finanțele lor.
Totuși, spre deosebire de SUA, UE a apelat la măsuri de control a deficitului bugetar. În 2012 statele membre ale zonei euro au inițiat un proces de control bugetar la nivel european ale cărui efecte încep să se facă simțite. Cu toate acestea. BCE devine din lună în lună mai puțin capabilă să facă față unei crize care ar putea veni din Italia a cărei datorie ajunge la 131% din PIB, respectiv 2.300 miliarde de euro. În ce privește Japonia, cu tot volumul de îndatorare de 10.450 miliarde dolari reprezentând 253% din PIB, rata dobânzilor la titlurile de stat a stagnat la 0% pentru 10 ani.
Trebuie spus că jumătate din aceste titluri sunt depozitate la banca centrală a Japoniei, reprezentând 80% din bilanțul său. Ne aflăm deci într-un sistem care se autofinanțează prin două mari instituții controlate de guvern și prin încrederea japonezilor care investesc o bună parte din economiile lor în împrumuturi de stat.
Spre deosebire de datoriile statelor, băncile sunt mai curând dezîndatorate (de-indebted). „Fripte” cu criza subprimelor, statele au înăsprit regulile finanțării. Rata fondurilor proprii cerute băncilor a fost majorată, ca și mijloacele alocate autorităților de supraveghere. Un alt obiectiv al acestor noi reguli denumite Basel 3 a fost cel al reducerii puterii marilor bănci considerate „too big to fail” (prea mari pentru a ajunge în faliment) pe care statele au fost constrânse să le salveze în timpul crizei. Transformarea mastodonților financiari în bănci „small and beautiful” este departe de a fi finalizată, dar este deja în curs.
Care sunt perspectivele de creștere pentru 2020?
Conform opiniei lui Kyril Courboin, președintele JPMorgan, economia mondială va continua să înregistreze intervale scurte de încetinire fără o sincronizare adevărată a regiunilor lumii. Mulți analiști economici adepți ai teoriei evoluției ciclice consideră perioada 2018-2019 ca un preludiu al crizei similare celei din 1929, care va atinge apogeul în 2020. Ocuparea integrală a forței de muncă este un semnal în acest sens dat de principalele economii ale lumii. Indicele PMI sau Purchasing Managers’ Index (un indicator ce reflectă sănătatea economică din sectoarele de producție și servicii și totodată încrederea managerilor care lucrează în departamentele de aprovizionare ale companiilor) este oscilant.
Refluxul ratelor dobânzilor pe termen lung confirmă perspectivele de atenuare a presiunilor asupra ofertei și reculul inflației. Amenințările asupra comerțului mondial (un „hard” Brexit și un război comercial extins) au ajuns la cote foarte înalte. Cel mai mare risc imediat este actualul război comercial dintre SUA și China. Dacă toate taxele vamale cu care amenință cele două țări sunt adoptate, până în 2020 se va pierde aproape un procent din PIB-ul global, a estimat FMI. „Aceasta ar fi o rană autoimpusă. Deci este vital un acord durabil între Washington și Beijing care să evite intensificarea sau extinderea tensiunilor.
Dacă nu se va întâmpla asta și se ajunge la un impas, ar putea exista «o fragmentare» nocivă a economiei mondiale care ar putea provoca o scădere a activității economice”, a avertizat oficialul de la FMI. Și Christine Lagarde, directorul general al Fondului Monetar Internațional, a declarat recent că disputa comercială dintre SUA și China ar putea afecta alte părți ale economiei globale. Escaladarea tensiunilor comerciale va avea un impact negativ asupra economiei mondiale și va afecta acele țări numite „martori inocenți”, care nu sunt ținta războiului comercial, dar se întâmplă să facă parte din lanțurile de aprovizionare sau furnizează materii prime.
„Recomandăm cu tărie reducerea tensiunilor și cooperarea astfel încât sistemul comercial global să fie mai solid, corect și să stimuleze avansul economiei”, a afirmat șeful FMI.
Conform apologeților crizei, această conjunctură face ca economia mondială să basculeze într-o recesiune evidentă care se va aprofunda în 2020. Și cum mai bine de 10 ani ne despart de precedenta criză mondială, mulți analiști pariază pe un Big One, o nouă conflagrație financiară, bancară și bursieră. Desigur că aceste fisuri nu pot fi ignorate.
Nu trebuie însă ignorat nici faptul că evoluția ciclică a economiilor nu mai este operantă de la criza din 2007-2008. Un element perturbator major se confirmă de-a lungul anilor. Economiile țărilor dezvoltate au intrat astfel într-un nou regim de durată cu inflație și cu dobânzi foarte scăzute, un fel de blocaj din care nu reușesc să iasă. Ratele dobânzilor nu mai joacă rolul de frână și de regulator al creșterii într-o economie stabilă. La aceasta se adaugă o dinamică a investițiilor și a ocupării care au autonomizat semnificativ cererea. Totuși, din cauza:
- nivelului scăzut al dobânzilor care facilitează finanțarea creșterii interne sau externe;
- sănătății financiare relativ bune a întreprinderilor care s-au aclimatizat la un regim de creștere slabă;
- nevoilor intrinseci de investiții induse de tranziția digitală și ecologică și a rolului proactiv al statelor în investiții structurale, pericolul unei crize de proporții în 2020 nu pare a fi iminent.
Totul se întâmplă ca și cum economiile ar fi animate printr-o mișcare profundă de reconstituire și reînnoire a capacităților lor, lentă, dar constantă de câțiva ani. De asemenea, niciuna din variabilele blocajului tradițional nu indică un blocaj real. Niciuna din marile economii nu se suprapune cu un ciclu de datorii excesiv al agenților privați. Tensiunile generate de supraproducție nu sunt maxime nicăieri, iar anticiparea sfârșitului ocupării complete a devenit tot mai dificilă chiar și pe piețele de muncă aparent tensionate.
Anul 2020 ar trebui deci să armonizeze tendințele contradictorii care vor fi parțial neutralizate fără ca ele să coaguleze într-o dinamică clar descendentă. Pe fundal vor fi un statu-quo al băncilor centrale și un ușor reflux al ratelor dobânzii pe termen lung. De asemenea, o ușoară scădere a prețului petrolului datorită supra capacității structurale în ciuda alarmelor geopolitice care vor crea tensiuni sporadice. Factorii de încetinire vor fi cei mai tangibili în China. Majoritatea datelor parțiale privind cheltuielile agenților economici privați, înmatriculările în zonele defavorizate sau activitatea din construcții în impas nu prea sunt compatibile cu cifrele oficiale privind creșterea PIB. Barierele tarifare americane asupra a 50% din importurile din China afectează comerțul exterior. Iar creșterea economică se bazează doar pe cheltuielile statului în infrastructură. De partea americană impulsul fiscal se stinge încet-încet. Dar repatrierea profiturilor companiilor multinaționale continuă și va continua să susțină investițiile. Ușoara creștere a salariilor pe fondul decelerării inflației va contribui, de asemenea, la susținerea consumului. Încetinirea economiei americane ar trebui astfel, să rămână moderată. Economia europeană va suporta urmările încetinirii comerțului mondial și amenințării sancțiunilor americane.
Dar, ca și în SUA, decelerarea inflației ar putea consolida consumul. Pe scurt, ceea ce se întrevede în acest stadiu pentru 2020 este o economie în „amorțire”. Se vehiculează o creștere de 6% în China, cifră considerată nerealistă, pe care însă guvernul o dorește. Pentru SUA estimările sunt de 1,9% comparativ cu 2,6% în 2019, iar pentru Europa se ia în calcul o ușoară încetinire, de la 1,6% la 1,4%. În SUA pericolele majore le reprezintă volumul datoriei existente (o treime din datoria mondială), reforma fiscală care favorizează veniturile ridicate și care va mări datoria cu 1.000 miliarde și deficitul bugetar în creștere. Chiar dacă volumul datoriei crește dobânzile constituie cea mai mare amenințare. Ajungând la 3% pentru împrumuturile pe 10 ani ele au crescut cu 1,20% de la venirea lui Donald Trump. Pe termen lung este o creștere a cheltuielilor cu dobânzile de peste 300 miliarde dolari, respectiv o dublare în trei ani. Există totuși și un efect pozitiv în creșterea dobânzilor: banca centrală a SUA este din nou capabilă să reducă dobânzile în caz de criză economică și că din 2017 a renunțat la cea de a treia (și inutila) politică de „quantitative easing”[1].
Ca o concluzie reiterăm punctul de vedere al lui David Solomon că nu se anticipează criză financiară majoră în 2020. În acest moment există un efort enorm pentru a susține creșterea în întreaga lume și nu se văd semne că acest efort va fi stopat în viitorul apropiat. În acest context riscul ca să fie înregistrată o inflexiune brutală a creșterii economice pe termen scurt este foarte redus. Desigur că contextul geopolitic poate schimba datele, dar invocarea riscului unei crize financiare nu este relevantă. Scenariul cel mai probabil este acela al încetinirii creșterii mondiale, dar aceasta nu are vocația să se traducă printr-o criză financiară, inclusiv printr-un un scenariu în care SUA ar reintra în recesiune. David Solomon nu subscrie la ipoteza conform căreia sfârșitul așteptat al unui ciclu economic se traduce neapărat printr-o criză financiară și nici nu vede în acest stadiu un catalizator susceptibil să declanșeze o astfel de criză.
Există desigur neliniști provocate de nivelele datoriei publice și de ratele dobânzilor foarte scăzute (chiar negative), în special în Europa. Dacă dintr-un motiv sau altul va fi necesară o corecție aceasta ar pune foarte repede sistemul sub presiune. Problemele geopolitice sunt, de asemenea, o sursă de preocupare. Însă propriu unei crize financiare este un context în care activele supraevaluate și adeseori nelichide sunt susținute de nivele foarte ridicate ale îndatorării. Or pe termen scurt aceste condiții nu sunt întrunite. Nu putem însă ignora faptul că primele turbulențe ale furtunii se fac deja simțite. Este de ales între reducerea cheltuielilor, creșterea sarcinilor fiscale, dar mai ales și cât mai rapid vânzarea de active pe scară mare. Trebuie urgent schimbată politica Băncii Centrale Europene.
Creșterea excedentului BCE de 2.000 miliarde euro trebuie limitată la nivelul de 60 miliarde pe lună. Europa tremură din cauza politicii băncii sale centrale. Și în SUA ar putea apărea pericolul unor perturbări financiare deoarece o treime din datorie este deținută de organizații străine, în principal bănci centrale. Ca recomandare pentru protejarea veniturilor proprii în cazul diminuării activității economice, atât americanii cât și europenii trebuie să se asigure că sunt în măsură să facă față unei scăderi importante a activelor lor și că îndatorarea lor este cu dobândă fixă și pe durată lungă. Nu se poate conta pe negația autorităților politice și monetare și nici pe băncile gâtuite de titluri de stat pentru sume mai mari decât fondurile lor proprii.
Ce se poate întâmpla în România?
Datorită conjuncturii interne (continuarea activității companiilor multinaționale, politica prudentă a băncilor, anul electoral etc.) nu se întrevede un impact semnificativ al unei crize. Va continua politica de îndatorare deoarece chiar dacă regimul colectării taxelor și impozitelor se va îmbunătății (deși în privința gradului de colectare nu sunt mari diferențe comparativ cu majoritatea statelor membre din estul Europei), această îmbunătățire nu va putea acoperi volumul cheltuielilor publice. Alte măsuri care să creeze resurse pentru investiții, cum ar fi disponibilizarea personalului bugetar (greu de crezut într-un an electoral) sau creșterea taxelor și impozitelor (unde ne situăm peste media europeană), sunt doar niște enunțuri fără substanță. Nici investițiile inclusiv cele cu fonduri europene nu se întrevăd să crească spectaculos din multiple cauze (lipsa resurselor pentru contribuția proprie, ținând cont că banii europeni nu acoperă decât în proporție redusă cheltuielile cu implementarea proiectelor de anvergură), interes scăzut pentru parteneriatul public-privat, favorizarea investitorilor din UE, care nu prea se înghesuie să investească în Europa, în dauna celor din China, India sau alte țări.
Concluzia este că așa cum arată și previziunile Comisiei Europene, creșterea economică va continua și în 2020, desigur într-un ritm mai scăzut decât în anii anteriori. Nu se întrevăd creșteri importante de prețuri, poate doar la energie. Consumul, care este motorul principal al creșterii, va continua să se situeze la un nivel ridicat datorită menținerii nivelului veniturilor populației. În această perioadă, investițiile vor rămâne însă la un nivel redus. Deficitul bugetar va continua să crească depășind 3% din PIB. Inflația se va tempera, după cum s-a exprimat și guvernatorul BNR. Așadar, neliniștile referitoare la criza iminentă din 2020 par, cel puțin la ora actuală, nefondate.
***
[1] Programul de relaxare cantitativă sau de cumpărare a activelor (quantitative easing sau asset purchase programme) reprezintă o politică monetară neconvențională în care o bancă centrală cumpără titluri de stat sau alte titluri de valoare de pe piață pentru a reduce ratele dobânzilor și pentru a mări oferta de bani. Relaxarea cantitativă (sau qe) a apărut odată cu criza economică din 2007 – 2008, când banca centrală americană (Fed) a decis demararea unui program de achiziționare a unor active problematice (obligațiuni ipotecare garantate cu active imobiliare riscante) ale marilor bănci comerciale americane, cu scopul de a crește lichiditatea sistemului financiar și a le ajuta să depășească mai ușor problemele pe care le întâmpinau la acel moment.
