În ultimele 6 luni, am auzit în numeroase rânduri comentarii care făceau referire la situația ingrată cu care se confruntă băncile centrale, fiind puse în fața unei alegeri imposibile: abordează frontal inflația sau încearcă să evite recesiunea? Alegere imposibilă deoarece o creștere susținută a dobânzilor menită să frâneze inflația ar duce la o încetinire economică. Pe de altă parte, o creștere lentă a dobânzilor, care ar proteja creșterea economică, nu ar elimina presiunile inflaționiste. Adepții celei de a doua abordări aduc ca un argument suplimentar faptul că inflația este indusă de ofertă și nu de consum.
Întrebarea de o mie de puncte este: oare nu cumva tocmai această indecizie riscă să ducă la apariția stagflației? Adică o situație în care nici inflația nu e ținută sub control și nici economia nu crește. Însă vestea bună este că marile bănci centrale încep să își amintească de principalul obiectiv pe care ar trebui să-l aibă: asigurarea stabilității prețurilor.
Prima esta Fed, banca centrală americană, care a anunțat un calendar de creștere agresivă a dobânzilor, în pofida încetinirii economice. Chiar dacă creșterea negativă din trimestrul 1, de -0,4%, tocmai a fost publicată, nu am nicio îndoială că ea nu a fost o surpriză pentru Fed. Astfel de valori nu sunt furnizate peste noapte, existând calcule intermediare. Deci declarațiile legate de creșterea dobânzilor au fost făcute în cunoștință de cauză.
De ce ignoră Fed această încetinire? Pentru că banca centrală se uita la întreaga poză, care arată că dinamica negativă a fost indusă de variații ale stocurilor și de creșterea importurilor (cu impact negativ în calculul PIB) în urma accelerării consumului. Dar sper să fie mai mult decât atât.
Sper ca Fed să dea tonul unei întoarceri la normalitate. Ce înseamnă normalitate? Renunțarea la „drogul” tipăririi de bani de dragul anulării ciclurilor economice.
Până la criza din 2008, succesiunea alternantă a perioadelor de creștere economică și recesiune era privită ca o normalitate. În perioadele faste economic, băncile centrale dozau creșterea prin dobânzi mai ridicate și, eventual, creșterea rezervelor minime obligatorii. În perioade de recesiune, dobânzile erau coborâte, iar lichiditatea din piața monetară creștea prin scăderea rezervelor minime obligatorii. În paralel, guvernele își măreau deficitele bugetare, stimulând prin proiecte publice cererea agregată. Dar finanțarea deficitelor o făceau exclusiv prin intermediul investitorilor financiari.
Din păcate însă, o măsură excepțională precum relaxarea cantitativă, ce a însemnat în esență crearea de monedă în cantități foarte mari în contextul crizei din 2008, a sfârșit prin a fi folosită abuziv. Faptul că, în pofida teoriilor economice, o astfel de măsură nu a generat inflație în deceniul ce a urmat crizei a făcut ca noul „buton” să fie folosit fără nicio reținere de băncile centrale. Astfel, ele au renunțat de bună voie (?) la independența lor, transformându-se în finanțatori ai propriilor state și susținători ai politicilor guvernelor.
„Drogul” magic descoperit părea să dea puteri supranaturale, inclusiv posibilitatea de a evita recesiunile. Ciclurile economice puteau să dispară. Creșterea cu procente mai mari sau mai mici era singura variantă posibilă și singura variantă acceptată de investitori. Ca urmare, băncile centrale și-au pierdut independența nu doar față de politic, dar au devenit și prizonierele burselor, a căror cădere era de neacceptat.
Din păcate, timp de peste un deceniu, băncile centrale au fost prea slabe ca să iasă din acest joc și să închidă tiparnița. Ce importanță avea că nu le lipseau instrumentele necesare care să le indice cu precizie dozajul optim al tipăririi de bani? Aparent, uitaseră capitolul introductiv al cărților de economie care încep prin a spune că macroeconomia nu este o știință exactă.
Odată cu apariția contextului pandemic, „drogul” magic a stat din nou la loc de cinste. Numai că, nu-i așa, durerile mai mari necesită doze mai mari. Nicio surpriză deci că relaxarea cantitativă a depășit cu mult ceea ce „îndrăzniseră” băncile centrale să facă în perioada crizei. Și revenirea în „V” a economiilor a fost pe măsură. De fapt, a fost cu supramăsură pentru că, așa cum spuneam, băncile centrale nu au avut în niciun moment un instrument care să măsoare exact consecințele măsurilor lor, aflate în afara oricărei „hărți”.
Motiv pentru care au trebuit să constate că, da, tipărirea de bani în neștire produce în final inflație. Să nu uităm că presiunile inflaționiste erau deja prezente în economie cu multe luni înainte de invazia Rusiei, care acum este considerată ca fiind principala cauză a puseului inflaționist. Stimularea excesivă a consumului făcuse ca oferta să nu poată crește în ritmul cererii. De aici, creșteri de prețuri pe toată linia, începând cu energia, materiile prime și terminând cu transportul internațional, totul pe fondul unei cereri explozive.
În aceste condiții, afirmația că inflația nu ar fi produsă de consum, ci doar de ofertă, e discutabilă. Răul originar a fost produs de chiar băncile centrale printr-o proastă calibrare a intervențiilor lor și prin utilizarea excesivă a creării de monedă.
Din acest motiv, cred că recunoașterea faptului că prioritatea numărul 1 ar trebui să fie aducerea inflației sub control este de bun augur, chiar dacă asta poate duce la o recesiune temporară. Până la urmă, perioadele de recesiune sunt acele momente care forțează mediul de afaceri să își revizuiască eficiența și modelele de business, să vină cu soluții inovatoare menite să permită relansarea afacerii pe baze mai sănătoase. Greu să mai fi motivat pentru așa ceva în epoca banilor gratis care îți garantează o creștere economică neîntreruptă.
Prioritizarea inflației în fața creșterii economice o vedem înmugurind și în Europa unde atitudinea ultrarelaxată a doamnei guvernator al Băncii Centrale Europene este acum înlocuită de o accelerare a ieșirii din programul de cumpărare a titlurilor de stat, adică de relaxare cantitativă. Spre deosebire însă de SUA, UE este la mâna pieței de hidrocarburi, fiind un mare importator. În acest context, orice întrerupere dintr-un motiv sau altul a importurilor de hidrocarburi va avea efectul unei frâne puternice peste care BCE nu vrea să suprapună o creștere de dobândă pripită.
Cum stă România? Momentan suntem încă indeciși în stabilirea priorităților, încercând să navigăm între inflație și creștere economică, ca să nu mai punem la socoteală și cursul de schimb. Ca urmare, inflația continuă să crească peste așteptările care oricum erau ridicate. Faptul că creșterea de dobândă este prea timidă este sugerată de faptul că dinamica creditelor depășește dinamica depozitelor bancare. Adică situația este exact inversă celei care ar permite reducerea inflației. De altfel, ultimele cifre legate de evoluția comerțului cu amănuntul ne arată o creștere an la an de 5,6% ușor peste media Uniunii Europene.
În acest context, cred că trebuie să fim conștienți că o inflație mare are un efect mult mai puternic asupra avuției populației decât o stagnare economică temporară sau chiar ușoară recesiune. Și asta pentru că inflația erodează nu doar puterea de cumpărare a salariilor prezente, ci erodează valoarea reală a tuturor economiilor acumulate de populație de-a lungul anilor. Din acest motiv, în cazul unei inflații mari, principalul perdant este populația, în timp ce bugetul de stat câștigă prin veniturile inflatate, prin finanțarea la dobânzi real negative și prin devalorizarea soldului datoriei publice. În cazul unei recesiuni și a inflației mici, principalul perdant este bugetul de stat și parțial populația mai ales prin creșterea șomajului. Paradoxal, în România, salariile celor ce și-au păstrat locul de muncă au continuat să crească chiar și în perioade de recesiune.
În același timp, poate ar trebui să ne întrebăm dacă în condițiile unei piețe a muncii tensionate, în care cererea depășește oferta, creșterea economică nu ar trebui calibrată astfel încât să nu producă o creștere în spirală a salariilor și inflației. Rate înalte de creștere economică cu o forță de muncă în declin nu pot duce decât la inflație, atâta vreme cât demografia este negativă, sistemul educațional nu e capabil să producă mai mulți oameni calificați, iar investițiile nu sunt suficient de mari pentru a micșora dependența de factorul uman.
Iar în final o precizare. Se vorbește în ultima vreme de inevitabilitatea unei crize economice apropiate. O stagnare sau o recesiune economică nu este echivalentă cu o criză. Până la urmă și această spaimă este și ea o consecință a lumii „ireale” create de relaxarea cantitativă, a obișnuinței ca economiile să evolueze doar în creștere. De fapt, recesiunile sunt și ele o parte a volatilității economice prin care a progresat societatea umană într-o perioadă în care eram mai puțin comozi, iar banii aveau un preț.
